Nvidia dévoile ses comptes du deuxième trimestre fiscal ce mercredi 26 août, après la clôture de Wall Street (vers 22h05 heure de Paris), avec la conférence téléphonique dans la foulée. C'est le rendez-vous le plus attendu de la saison, et pas seulement pour les actionnaires du groupe : le titre pèse aujourd'hui assez lourd dans les grands indices américains pour que sa réaction dicte la tendance du Nasdaq de jeudi.
Les chiffres attendus
- Chiffre d'affaires : environ 92 milliards de dollars, soit près d'un doublement sur un an (+96%)
- Bénéfice par action ajusté : autour de 2,08 / 2,09 dollars
- Rappel : la direction avait elle-même guidé sur environ 91 milliards, en excluant explicitement les revenus data center réalisés en Chine
Ce dernier point est important. Le consensus est construit sur une base que le management a volontairement amputée d'une zone géographique. Toute contribution chinoise significative devient donc mécaniquement une bonne surprise.
Ce que le marché regarde vraiment
Le chiffre du trimestre écoulé est presque du passé. Ce qui fait bouger le cours après 22h, c'est autre chose.
- La guidance pour le trimestre suivant. Certains bureaux (KeyBanc, UBS) modélisent déjà un chiffre d'affaires proche de 110 milliards. Si Nvidia guide simplement « au-dessus du consensus » sans s'approcher de ces niveaux, la publication sera lue comme décevante malgré des chiffres records
- La marge brute. C'est le nerf de la guerre : la montée en puissance de Rubin et l'approvisionnement en HBM4 coûtent cher. Nvidia a d'ailleurs prévenu ses clients d'une hausse de plus de 15% du prix de ses serveurs IA, ce qui en dit long sur la pression subie en amont
- La Chine, dossier politique autant que commercial, toujours suspendu à la question des licences d'exportation
- Le rythme des dépenses d'investissement des grands clients cloud. C'est le vrai sujet macro : tant que les hyperscalers financent, le cycle tient. Le jour où la rentabilité des services d'IA tarde à se matérialiser chez l'utilisateur final, les commandes de serveurs se contractent
La valorisation : moins délirante qu'on ne le dit
Nvidia capitalise environ 5 050 milliards de dollars, ce qui en fait la première valorisation mondiale. Le chiffre donne le vertige, mais il faut le rapporter aux bénéfices : sur les douze derniers mois glissants, le PER ressort autour de 32 fois. À titre de comparaison, la moyenne des cinq derniers exercices se situe plutôt vers 65 fois, avec un pic à plus de 80 fois début 2023.
Autrement dit, le titre n'a jamais été aussi « bon marché » en multiple depuis le début de l'aventure IA. Ce n'est pas le cours qui a baissé, ce sont les bénéfices qui ont rattrapé le cours. C'est aussi le piège : ce multiple ne tient que si la croissance reste à trois chiffres. Un simple ralentissement à +40% ou +50% par an suffirait à faire exploser le PER par le dénominateur, sans qu'aucune mauvaise nouvelle comptable n'apparaisse.
L'objectif de cours moyen de Wall Street tourne autour de 310 dollars, soit une valorisation implicite proche de 7 500 milliards de dollars. C'est ce que les analystes demandent au marché d'accepter à horizon douze mois.
Ce que les options anticipent pour demain
Le marché des dérivés valorise un mouvement d'environ 5,4% au lendemain de la publication, dans un sens ou dans l'autre. Sur une capitalisation de cette taille, cela représente près de 280 milliards de dollars qui apparaissent ou disparaissent en une séance, soit à peu près la capitalisation totale d'un grand groupe du CAC 40.
Ce chiffre de 5,4% reste pourtant inférieur à la moyenne des douze derniers trimestres, qui ressort à 7,4%. La volatilité implicite à 30 jours est à 40,4%, contre une volatilité réalisée à 20 jours de 35,4%. Traduction pour ceux qui jouent les options : la prime est chère, et l'écrasement de volatilité au lendemain de la publication punit sévèrement les acheteurs d'options qui ont raison sur le sens mais pas assez sur l'amplitude. Avoir raison sur Nvidia et perdre de l'argent sur son call est un classique du genre.
Trois scénarios
- Beat et relèvement franc, avec une guidance qui valide la trajectoire vers 110 milliards : le titre casse le haut de la zone 220-232 dollars et entraîne tout l'écosystème semi-conducteurs
- Beat conforme, guidance « juste au-dessus » : c'est le scénario le plus probable statistiquement, et paradoxalement le plus dangereux à court terme. Nvidia bat les attentes et le titre baisse quand même, faute d'avoir battu les attentes des attentes
- Prudence sur les marges ou sur le rythme de Rubin : correction sèche, avec contagion immédiate sur ASML, BE Semiconductor, ASM International et l'ensemble de la cote technologique européenne dès l'ouverture de jeudi
Le contexte ne facilite rien
La publication tombe le pire jour possible en termes d'agenda. L'inflation PCE publiée ce matin ressort à 3,7% en juillet, au-dessus des 3,6% attendus, avec des dépenses et des revenus des ménages également supérieurs au consensus. Et le symposium de Jackson Hole s'ouvre demain, avec la première intervention de Kevin Warsh en tant que président de la Fed.
Les intervenants vont donc devoir digérer une publication à 280 milliards de dollars d'amplitude potentielle et un discours de politique monétaire scruté à la virgule près, dans la même fenêtre de 48 heures. Pour ceux qui sont positionnés à effet de levier sur indices, c'est le moment de vérifier la taille de position plutôt que la justesse du scénario.
En résumé
Nvidia ne se juge plus sur ce qu'elle a gagné mais sur ce qu'elle promet de gagner. Le multiple actuel, autour de 32 fois les bénéfices passés, n'est tenable qu'avec une croissance qui reste hors norme. Ce soir, ce ne sont pas les 92 milliards de chiffre d'affaires qui feront le cours : c'est la phrase du management sur le trimestre d'après.
Rendez-vous demain matin pour les chiffres.
Ce message est une analyse à visée informative et pédagogique. Il ne constitue ni un conseil en investissement, ni une recommandation d'achat ou de vente. Les instruments à effet de levier comportent un risque élevé de perte en capital.
Philippe Lhermie, Trader professionnel disposant d'une solide expérience dans des salles de marchés de premier rang, Trader pour compte propre et Formateur pour Traderchange