Alors, la théorie est-elle fausse ? Pas vraiment. La réponse tient en deux temps : d'abord, les marchés baissent davantage qu'on ne le croit ; ensuite, plusieurs mécanismes expliquent la résistance de certains indices.
1. Premier constat : en réalité, beaucoup d'actions baissent déjà
L'impression que "les marchés ne baissent pas" vient surtout des grands indices américains, et en particulier du Nasdaq. Mais il faut regarder sous la surface :
- Une hausse très concentrée : le lundi 5 octobre, le Nasdaq Composite a clôturé à un record, mais dans le même temps, 206 de ses valeurs touchaient un plus bas sur un an, contre seulement 46 sur un plus haut. Les grandes capitalisations liées à l'intelligence artificielle tirent l'indice, tandis que la majorité des actions souffrent.
- Les petites capitalisations et les indices équipondérés trinquent : ce sont les entreprises les plus endettées et les plus dépendantes du crédit, donc les plus sensibles à la hausse des taux. Selon plusieurs analyses, la remontée des taux fait déjà des dégâts sur les actions en dehors du thème de l'IA.
- Le CAC 40 a bel et bien reculé : il évoluait encore au-dessus de 8 400 points fin août, et il est repassé sous les 7 900 points début octobre, avec la tension sur la dette française et la présentation du budget 2027.
2. Pourquoi ces géants résistent : ils profitent presque des taux élevés
Les très grandes entreprises technologiques ont un profil financier particulier :
- Une trésorerie colossale : beaucoup disposent de plus de liquidités que de dettes. Quand les taux montent, leurs placements de trésorerie rapportent davantage.
- Une dette ancienne à taux fixe bas : celles qui sont endettées ont souvent emprunté à long terme lorsque les taux étaient très faibles. La hausse des taux ne les touche qu'au moment où elles refinancent.
- Une croissance des bénéfices très forte : tant que les investissements massifs dans l'IA font progresser les résultats, la croissance compense largement l'effet négatif des taux sur les valorisations.
3. Ce qui compte, c'est la raison pour laquelle les taux montent
Des taux élevés ne sont pas toujours une mauvaise nouvelle pour les actions. Tout dépend de leur cause :
- Si les taux montent parce que l'économie est forte : la croissance nominale (croissance réelle plus inflation) gonfle le chiffre d'affaires et les bénéfices des entreprises. Les actions peuvent alors bien résister, voire progresser.
- Si les taux montent à cause de l'inflation : les entreprises capables de répercuter la hausse des prix sur leurs clients protègent leurs marges. Les actions sont des actifs "réels", contrairement aux obligations dont les coupons sont fixes.
- Si les taux montent à cause d'une crise de confiance budgétaire : c'est le scénario le plus dangereux. Les investisseurs exigent une prime pour détenir la dette d'un État jugé trop endetté. Ce type de hausse finit généralement par toucher tous les actifs.
4. Les actions comme refuge... contre les obligations
C'est un point contre-intuitif. Quand les investisseurs s'inquiètent de l'endettement des États et du risque d'inflation durable, ils se détournent des obligations, dont les coupons fixes perdent de la valeur avec l'inflation. Ils cherchent alors des actifs réels : actions d'entreprises solides, or, immobilier de qualité. La hausse des taux et la résistance de certaines actions peuvent donc avoir une cause commune : la méfiance envers la dette publique. Ce n'est d'ailleurs pas un hasard si l'or évolue lui aussi sur des niveaux historiquement élevés.
5. L'histoire montre que le niveau des taux compte moins que leur vitesse
Un taux à 10 ans de 5 % n'a rien d'exceptionnel historiquement. Dans les années 1990 et au début des années 2000, les taux longs américains évoluaient souvent entre 4 et 7 %, et les marchés actions ont connu de longues périodes de hausse. Le problème n'est pas tant le niveau des taux que la vitesse à laquelle ils montent : une hausse brutale, comme en 2022, oblige les investisseurs à revoir rapidement toutes leurs valorisations et provoque des chutes violentes. Une hausse plus progressive laisse le temps à l'économie et aux entreprises de s'adapter.
Autre élément historique intéressant : la relation entre actions et obligations n'est pas fixe. Pendant les périodes d'inflation élevée, actions et obligations ont souvent baissé ensemble. Pendant les périodes d'inflation faible, comme dans les années 2000 et 2010, les obligations ont plutôt joué un rôle d'amortisseur quand les actions chutaient. Le retour de l'inflation remet en cause ce schéma auquel beaucoup d'investisseurs s'étaient habitués.
6. Le cas particulier de la France
Pour le CAC 40, deux effets se combinent :
- Un indice très international : plus de 80 % des revenus des entreprises du CAC 40 sont réalisés hors de France. Le luxe, l'aéronautique ou l'énergie dépendent davantage de la conjoncture mondiale que des finances publiques françaises, ce qui amortit en partie le choc.
- Des secteurs directement exposés : les banques, qui détiennent beaucoup de dette publique française, et les entreprises très dépendantes du marché domestique sont les plus pénalisées par la hausse de l'OAT et par l'écart croissant avec l'Allemagne, qui dépasse désormais 130 points de base.
7. Mais attention : la marge de sécurité se réduit
Que les actions résistent ne signifie pas qu'elles sont à l'abri. Une façon simple de mesurer le risque consiste à comparer le rendement des actions à celui des obligations. Le "rendement des bénéfices" d'un indice, c'est l'inverse de son PER : un indice qui se paie 22 fois ses bénéfices offre un rendement des bénéfices d'environ 4,5 %. Si une obligation d'État sans risque rapporte 5,3 %, l'investisseur en actions n'est plus rémunéré pour le risque supplémentaire qu'il prend, sauf à parier sur une forte croissance future des bénéfices.
Autrement dit, les valorisations actuelles reposent sur une hypothèse forte : que la croissance des bénéfices, en particulier dans l'IA, continuera de compenser des taux élevés. Si cette croissance déçoit, ou si les taux continuent de monter rapidement, l'ajustement pourrait être brutal.
Les indicateurs à surveiller
- Les taux réels : les taux des obligations indexées sur l'inflation mesurent le "vrai" coût de l'argent. Une hausse rapide des taux réels est en général plus dangereuse pour les actions qu'une hausse liée à l'inflation.
- La vitesse de hausse des taux : une accélération soudaine est souvent le déclencheur des corrections.
- La largeur du marché : si même les grandes valeurs de l'IA commencent à décrocher, la résistance des indices pourrait céder.
- Les écarts de crédit : l'écart entre le rendement des obligations d'entreprises et celui des obligations d'État. Un écartement rapide signale que le stress gagne l'économie réelle.
- Les révisions de bénéfices : tant que les analystes relèvent leurs prévisions, les marchés tiennent. Le jour où elles se retournent, la protection disparaît.
- Les adjudications de dette publique : une demande faible lors des émissions de dette américaine ou française peut faire bondir les taux et déclencher une réaction en chaîne.
Les marchés actions ne baissent pas uniformément malgré des taux élevés pour plusieurs raisons : une hausse très concentrée sur quelques géants de l'IA qui profitent presque de la situation, une croissance nominale qui soutient les bénéfices, une méfiance envers la dette publique qui pousse vers les actifs réels, et une hausse des taux qui reste pour l'instant progressive. Mais sous la surface, la majorité des actions souffrent déjà, le CAC 40 a nettement reculé, et la marge de sécurité offerte par les actions face aux obligations n'a jamais été aussi faible depuis longtemps. La résistance des indices est réelle, mais elle repose sur des fondations plus étroites qu'il n'y paraît.
Et vous ?
Avez-vous modifié votre allocation avec ces taux élevés ? Les obligations à plus de 5 % vous paraissent-elles plus attractives que les actions, ou pensez-vous que la croissance de l'IA justifie encore les valorisations actuelles ?